2005年2月19日清晨8时，总部设在上海的盛大交互娱乐有限公司（纳斯达克股票代码SNDA，下称盛大）在其网站和纳斯达克同时发表声明称，截至2月10日，盛大与其控股股东已通过在二级市场交易，持有新浪公司总计19.5％的股份，并根据美国证券法的规定，向美国证券交易委员会（SEC）提交了受益股权声明13-D文件。在这份文件中，盛大坦承购股的目的是战略投资，并意欲控得实质性所有权（a substantial ownership position），进而获得或影响对新浪的控制（acquire or influence control of the Issuer）。此举使盛大一夜之间成为新浪的最大股东，并开启了互联网界此前非常罕见的一幕：一场收购/反收购大战。
2月22日晚10时，新浪宣布将采纳股东购股权计划，即所谓“毒丸”计划，以保障公司所有股东的最大利益。据此，一旦盛大及其关联方再收购新浪0.5％或以上的股权，或者某个人或团体获得10％的新浪普通股，“毒丸”计划就自动启动；于股权确认日(预计为2005年3月7日)当日记录在册的每位股东，均将按其所持的每股普通股而获得一份购股权。这一举动被认为系属针对“敌意收购”的反收购行动。
上市企业盛大觊觎门户网站新浪网控股权事件引起了人们对传媒并购和反并购问题的关注。
一、中国媒体并购与反并购阶段已经到来
90年代中期以来，美国、欧洲各国纷纷修改媒体法和电信法，推动电信产业和媒体产业的重组和融合，掀起了又一次的全球范围内的媒体并购浪潮。根据美国证券数据公司的统计，电信业和传媒业与银行业一道，是当今美国兼并收购最盛的行业。据统计，从1986年到1990年，美国有400个独立电视台和电台集团在产权市场上被出售，等于全美75％的电视台被交换了一次所有权。而在1993、1994年间，又有200个以上的电视台进入产权市场，经历了产权并购和重组的过程。在这个过程中，许多设备陈旧、缺乏创意、竞争力不强的电视台被淘汰了，而充满活力的电视台则经过重组，注入了新的资本，成为大众传媒行业的优良资本。
随着我国市场经济体制的建立和发展，传媒的并购、反并购也随之启动。
2003年4月，星美出资3000万元取得阳光卫视和阳光文化网络各70%的股权，并预付给阳光文化5000万元节目制作费用。
2003年12月1日，保利出资4.1亿元，成功并购华亿，与北大华亿组成新的公司——中国保利华亿文化传媒有限公司(以下简称“保利华亿”)，双方各占股50%。保利文化出的4.1亿元并不单是收购华亿的资金，这4.1亿将主要通过保利华亿投资于旅游卫视，将主要用于打造一个全新的旅游卫视。
有竞争就有并购，有并购就有生死轮回，中国传媒业不可避免要卷入并购与反并购的大潮。在当今公司并购之风盛行的情况下，越来越多的公司从自身利益出发，在投资银行等外部顾问机构的帮助下，开始重视采用各种积极有效的防御性措施进行反并购，以抵制来自其他公司的敌意收购。
上市企业盛大觊觎门户网站新浪网控股权的雄心表明，一些中国公司已开始以更为老道的方式展开西方式的并购交易。
二、反并购的预防策略
在对目标传媒企业进行并购时，可能会引起目标传媒企业的两种不同反应，即同意和不同意。若目标传媒企业同意被并购，则称为善意并购，这时，反并购就不是一个重要的问题；但如果目标传媒企业反对被并购，而并购方不顾目标方的意愿，无意放弃并购企图，那么这种并购被称为恶意并购或故意并购。
目标传媒企业不同意并购的原因可能是多方面的，不论出于何种原因，都可能导致目标企业采取各种反并购策略。新浪董事会实施“毒丸”计划，就是一种反并购策略。
传媒企业并购数量和规模日益增加，并购和反并购斗争日益激烈，管理层务必保持对市场各构成因素的敏感性，这里的市场构成因素一般是指股东、潜在的攻击方和各大投资机构。事先采取一些预防性的措施，并制定可以立即实施的应急措施，避免在收购行为骤然发生时措手不及。
1建立“合理的”持股结构
收购传媒公司的关键是收购到“足量”的股权。一个传媒上市公司为了避免被收购，应该建立一种股权结构，在这种股权结构中，传媒公司股权难以“足量”地转让到收购者的手上。
2在章程中设置反收购条款
出于反收购的目的，公司可以在章程中设置一些条款，并以此作为并购的障碍。这些条款被称作“拒鲨”条款或“箭猪”条款，又称作反接收条款。这些条款有以下几种：
(１)、分期分级董事会制度
此制度又称董事会轮选制，即公司章程规定董事的更换每年只能改选1/4或1/3等。这样，收购者即使收购到了“足量”的股权，也无法对董事会做出实质性改组，即无法很快地入主董事会控制公司。
(２)、多数条款
即由公司规定涉及重大事项（如公司合并、分立、任命董事长等）的决议须经过绝大多数持有表决权者同意方可通过。更改公司章程中的反收购条款，也需经过绝对多数股东或董事同意。这就增加了收购者接管、改组目标公司的难度和成本。
(３)、限制大股东表决权条款
为了更好保护中小股东，也为了限制收购者拥有过多权力，可以在公司章程中加入限制股东表决权的条款。股东的最高决策权实际上就体现为投票权，其中至关重要的是投票选举董事会的表决权。
(４)、订立公正价格条款，要求出价收购人对所有股东支付相同的价格
溢价收购主要是企图吸引那些急于更换管理层的股东，而公正价格条款无疑阻碍了这种企图的实现。有些买方使用“二阶段出价”，即以现金先购股51%，另外再用债券交换剩下的49％股票。目标公司股东因怕收到债券而会争先将股票低价卖出。
(５)、限制董事资格条款，增加买方困扰
即在公司章程中规定公司董事的任职条件，非具备某些特定条件者不得担任公司董事；具备某些特定情节者也不得进入公司董事会。这会增加收购方选送合适人选出任公司董事的难度。
三、反并购的手段
反并购可以运用的经济手段主要有：提高收购者的收购成本、降低收购者的收购收益、收购收购者等。
1、提高收购者的收购成本
（1）资产重估
在现行的财务会计中，资产通常采用历史成本来估价。常见的通货膨胀使历史成本往往低于资产的实际价值。多年来，许多公司定期对其资产进行重新评估，并把结果编入资产负债表，提高净资产的账面价值。由于收购出价与账面价值有内在联系，因而提高账面价值会抬高收购出价，抑制收购动机。
（2）股份回购与死亡换股
股份回购是指目标公司或其董事、监事回购目标公司的股份。回购股份在实战中往往是作为辅助战术来实施的。如果单纯通过股份回购来达到反收购的效果，往往会使目标公司库存股票过多，一方面不利于公司筹资，另一方面也会影响公司资金的流动性。目标公司财务状况是制约这一手段的最大因素。死亡换股即目标公司发行公司债券、特别股或其组合以回收其股票。这同样起到减少在外流通股份和提升股票价格的作用。但死亡换股对目标公司的风险很大，因负债比例过高，财务风险增加，即使公司价值不变，但权益比重降低，股价不见得会随在外流通股份的减少而升高。更有甚者，即便股价等比例上涨，但买方收购所需要的股数也相应地减少，最后收购总价款变化不大，目标公司可能只是白忙一场。
2004年年底，美国自由传媒公司签署了一项协议。根据这项协议，该公司有权在2005年4月，从美林证券手中收购新闻集团大约8%有表决权的股份。此前，该公司已拥有新闻集团9％有表决权的股份，从而使自由传媒公司拥有的此类股份高达17%，对默多克家族控制新闻集团的权力构成极大的威胁。
虽然马龙的收购计划还不足以对默多克在新闻集团的控股权构成致命威胁，但默多克对此也不敢掉以轻心。73岁的默多克已经发起全面反击，2005年元月10日报道，为巩固其环球传媒帝国，鲁珀特·默多克，以70亿美元的价格购买其尚未持有的福克斯娱乐集团的剩余股份。本次购买行为于前晚在新闻集团的董事会议通过批准。此前，默多克所控制的新闻集团持有福克斯82.1%的股份。
此次交易将巩固默多克对美国一些最有价值的传媒的控制，例如福克斯宽带广播网和DirecTV卫星服务，并有利于简化新闻集团的复杂结构，该公司涉及的业务十分广泛，包括全球范围内的报纸、电视、电影和卫星服务。完全拥有福克斯娱乐集团也使默多克在未来的交易中处于一个更加有利的位置。
（3）寻找“白衣骑士”
寻找“白衣骑士”是指目标公司在遭到敌意收购袭击的时候，主动寻找第三方（即所谓的“白衣骑土”）来与袭击者争购，造成第三方与袭击者竞价收购目标公司股份的局面。显然，“白衣骑士”的出价应该高于袭击者的初始出价。在这种情况下，袭击者要么提高收购价格，要么放弃收购。往往会出现“白衣骑士”与袭击者轮番竞价的情况，造成收购价格上涨，直至逼迫袭击者放弃收购。如果袭击者志在必得，也将付出高昂代价甚至使得该宗收购变得不经济。
盛大收购新浪，新浪管理层做了三手准备，即一边与陈天桥谈判，一边实施毒丸计划，阻止盛大在二级市场上收购更多的新浪股权，更重要的还在试图引进雅虎等国际投资者，以打破现在的力量均势。
（4）“金降落伞”、“灰色降落伞”和“锡降落伞”
公司收购往往导致目标公司的管理人员被解职，普通员工也可能被解雇。为了解除管理人员及员工的这种后顾之忧，美国有许多公司采用“金降落伞”（golden parachute）、“灰色降落伞”（penson parachute）和“锡降落伞”（tin parachute）的做法。
“金降落伞”是指目标传媒公司董事会通过决议，由公司董事及高层管理者与目标公司签订合同规定：当目标公司被并购接管、其董事及高层管理者被解职的时候，可一次性领到巨额的退休金（解职费）、股票选择权收人或额外津贴。1985年A111ed Co.（亚莱德公司）与SignaI Co.（西格纳耳公司）合并成亚莱德·西格纳耳公司时，前者须向其126位高级干部支付慰劳金（金伞）计2280万美元 , 西格纳耳须向其25名高干支付慰劳金2800一3000万美元。后因被诉而削减了一些数额。该项收益就像一把降落伞让高层管理者从高高的职位上安全下来，故名“降落伞”计划；又因其收益丰厚如金，故名“金降落伞”。
“灰色降落伞”主要是向下面几级的管理人员提供较为逊色的同类保证，根据工龄长短领取数周至数月的工资。
“锡降落伞”是指目标公司的员工若在公司被收购后两年内被解雇的话，则可领取员工遣散费。显然，“灰色降落伞”和“锡降落伞”的得名，其理与“金降落伞”的得名出于同辙。
从反收购效果的角度来说，“金降落伞”、“灰色降落伞”和“锡降落伞”策略，能够加大收购成本或增加目标公司现金支出从而阻碍购并。“金降落伞”法可有助于防止管理者从自己的后顾之忧出发阻碍有利于公司和股东的合理并购，故“金降落伞”引起许多争论和疑问。
2、降低收购者的收购收益或增加收购者风险
（1）焦土战术
常用做法主要有两种：
常用做法主要有两种：
１．售卖“冠珠”。在并购行当里，人们习惯性地把一个公司里富于吸引力和具收购价值的“部分”，称为“冠珠”。它可能是某个子公司、分公司或某个部门，可能是某项资产，可能是一种营业许可或业务，可能是一种技术秘密、专利权或关键人才，更可能是这些项目的组合。
“冠珠”富于吸引力，诱发收购行动，是收购者收购该公司的真正用意所在，将“冠珠”售卖或抵押出去，可以消除收购的诱因，粉碎收购者的初衷。发生在我国香港的玉郎国际反并购即是一起典型的出售明珠案例。
玉郎是香港漫画奇才黄振隆的笔名，黄振隆7岁到香港，13岁辍学，帮人画漫画，并用“黄玉郎”的笔名出版了一部叫做『超人之子』的漫画，初步显示出了他的才华。18岁的时候黄振隆推出了他的漫画『小流氓』，第一期发行量达7000册，创香港漫画发行量的新记录，并一举成名。
1979年黄玉郎成立玉郎国际集团有限公司。986年，玉郎集团的股票上市，一帆风顺，万事亨通。上市前，他的资产还不到一亿港元，而一年后竟达到20亿，暴增20倍。 1987年是黄玉郎鼎盛的年份，全香港漫画营业额的80％以上都为他们所有。他自称“玉郎漫画帝国”，黄玉郎本人自然是帝国的皇帝了。
之后，由于经营失利，造成玉郎国际财力不足，最终引起星岛集团主席胡仙的注意。经过一段时期的准备，胡仙已取得约三成玉郎普通股，成为仅次于黄振隆的第二大股东，严重威胁其控股地位。为了击退强敌的袭击，玉郎被迫使用“焦土战术”，卖掉其“皇冠上的明珠”：玉郎中心大厦和《天天日报》。由于这两项权益是玉郎国际的重大资产，有关出售事宜需经股东特别大会通过才能生效。在股东大会上，黄振隆以微弱多数击败胡仙，终于使胡仙罢手而暂时保住了自己的“江山”。
２．虚胖战术。一个公司，如果财务状况好，资产质量高，业务结构又合理，那么就具有相当的吸引力，往往诱发收购行动。在这种情况下，一旦遭到收购袭击，它往往采用虚胖战术，作为反收购的策略。其做法有多种，或者是购置大量资产，该种资产多半与经营无关或盈利能力差，令公司包袱沉重，资产质量下降；或者是大量增加公司负债，恶化财务状况，加大经营风险；或者是故作一些长时间才能见效的投资，使公司在短时间内资产收益率大减。所有这些，使公司从精干变得臃肿，收购之后，买方将不堪其负累。这如同苗条迷人的姑娘，陡然虚胖起来，原有的魅力消失了去，追求者只好望而却步。
（2）“毒丸”计划
“毒丸”计划是美国著名并购律师马丁利普顿（Martin Lipton）1982年发明的，全称“股东购股权计划”。此计划通常在目标公司面临收购威胁时，经董事会投票决定启动，主要是通过股本结构重组，降低收购方的持股比例或表决权比例，或增加收购成本以减低公司对收购人的吸引力，达到反收购的效果。
“毒丸”计划一般有“折价购己方公司新发股票”（flip-in pill）和“折价购对方公司新发股票”（flip-over pill）两种形式。前者指，一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份（一般是10％至20％的股份）时，“毒丸”计划就会启动，导致新股充斥市场；一旦被触发，其他所有股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购方的股权，使收购代价变得高昂，从而达到抵制收购的目的。后一种形式一般在对方用部分或全部股票进行收购时，被收购公司股东有权以折价反向收购主动收购公司的股票。
“毒丸”一经采用，至少会产生两个效果：其一，对恶意收购方产生威慑作用；其二，对该公司有兴趣的收购方会减少。北大青鸟曾在2001年也曾经准备收购搜狐。当时，搜狐股价在1美元以下，而公司的净资产却相当于每股1.62美元。2001年4、5月间，北大青鸟旗下香港青鸟科技有限公司，先后买下英特尔、电讯盈科、高盛等五家机构的672万余股搜狐股票，持股比例达到18.9%，一跃成为仅次于公司创始人张朝阳（持股25%）、香港晨兴科技（持股21%）的第三大股东。
搜狐公司最初对青鸟的进入表示了相当热情的欢迎。但当搜狐逐步了解到青鸟的全盘计划后，感到了不安，并于7月19日抛出了“毒丸”。搜狐董事会宣布，在有人或机构收购搜狐股票达20%时，搜狐普通股股东均享有优先购买权，搜狐股东可以以每股100美元的价格购买一个单位的搜狐优先股，在被并购后，每一优先股可以兑换成收购公司或合并后新公司两倍于行权价格的股票，即市场价值为200美元的新公司普通股。这样一来，恶意收购者持有的股权将被严重稀释比例，从而失去在新公司中的控股地位。北大青鸟考虑到资金问题和利益得失，最终还是放弃了对搜狐公司的并购。
“毒丸”术（无论各类权证、亦或毒药条款）在平常皆不发生效力。一旦公司遭受并购接收，或某一方收购公司股票超过了预定比例如20％，那么这些权证及条款就会生效。公司运用“毒九”术，类同于埋地雷，无人来进犯，地雷自然安眠，一旦发生收购战事，袭击者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸显威。
3、收购收购者
又称“帕克曼”防御。这一反收购术的名称取自于２０世纪８０年代初期美国颇为流行的一种电子游戏。在该游戏中，电子动物相互疯狂吞噬，其间每一个没有吃掉其敌手的一方反会遭到自我毁灭。作为反收购策略，“帕克曼”防御是指：公司在遭到收购袭击的时候，不是被动地防守，而是以攻为守、以进为退，它或者反过来对收购者提出还盘而收购收购方公司。或者以出让本公司的部分利益。包括出让部分股权为条件，策动与公司关系密切的友邦公司出面收购收购方股份，以达围魏救赵的效果。
此外，除了上述经济手段外，目标公司的经营者还可以利用一些法律手段，与收购方进行抗争，保护自己。
传媒的并购、反并购在国内还是一个新话题。从盛大觊觎门户网站新浪网控股权的雄心表明，一些中国公司已开始以更为老道的方式展开西方式的并购交易。我们应该加强对传媒的并购、反并购这一课题的研究，总结海内外传媒的并购的经验和教训，帮助我国传媒熟悉传媒市场的规律与常识，把自身做大做强，从而从容地应对中国加入WTO后的机遇与挑战。
（作者系东方卫视高级编辑 复旦大学新闻传播学博士后）
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